对赌协议中股东回购股份条款的法

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3、《对赌协议》中股东承诺回购股份的条款不属于格式条款且不违反法律、行政法规禁止性规定的，应认定为有效条款——兰泽桥、宜都天下特种水产股份有限公司、湖北天下鲟鱼实业有限公司与苏州周源九鼎投资中心（有限合伙）投资合同纠纷上诉案

本案要点：《对赌协议》中股东承诺回购股份的条款，是双方在签约过程中就投资合作商业风险作出的安排。是当事人真实意思表示，不违反国家法律、行政法规的禁止性规定。 ，不存在法律规定的合同无效，也不是我国合同法规定的格式合同或者格式条款，不存在明显不公平问题。因此，被投资股东在对赌协议中约定的在一定条件下回购股份的承诺及其他内容合法有效。

案号：（2014）民二终字111号

原审法院：最高人民法院

资料来源：《最高人民法院民商事案件审理指南（第四卷）》，杜万华主编，人民法院出版社2016年9月出版

4、投资方与被投资公司之间损害公司及公司债权人利益的回购、赔偿对赌条款无效，投资方与被投资公司股东之间的对赌条款有效 - 苏州工业园区海扶投资有限公司与甘肃石恒有色资源再生有限公司等赔偿纠纷再审案

本案要旨：在私募融资投资活动中，融资方和投资方在设立估值调整机制（投资方和融资方根据公司未来经营状况调整投资条件或补偿投资方）时，必须遵守公司法和合同法的规定。如果投资者与目标公司之间的补偿条款本身允许投资者获得相对固定的收益南城律师，则该收益将与目标公司的经营业绩脱节，直接或间接损害公司利益和公司股东利益。债权人，故应认定无效。

但目标公司股东向投资者做出的补偿承诺不违反法律法规的禁止性规定，有效。当合同约定的补偿条件成立后，按照合同约定的当事人意思自治和诚实信用原则，投资人（目标公司股东）应当遵守其承诺，投资人应当获得约定的补偿。

案号：（2012）民体字11号

原审法院：最高人民法院

案例来源：《人民司法（案例）》2014年第10期

专家意见

1、估价调整协议在不违反法律效力规定的情况下有效。

估价调整协议的本质是对商业经营中资本价值风险判断的协商一致行为，应属于合同法规定的调整范围。效力认定应当以合同法第五十二条效力规定作为审查的基本依据。投融资双方一致认为，只要不违反有效性规定东莞南城律师，行为就是有效的。

上述对有效性的负面看法是基于违反中国证监会《办法》的规定。但《办法》是国务院中国证监会制定的规范性文件。根据立法法第五十六条、第七十一条的规定，《办法》显然不属于国务院制定的法律、行政法规。它只是部门规章，不能作为判定其有效性的依据。

至于合同法第五十二条第（一）项至第（四）项的规定，均涉及主观恶意等影响合同效力的事实行为的认定。有证据证明上市条件的估值调整协议存在故意隐瞒，存在真实财务状况、虚假意思表示、恶意串通、违法合同目的、损害他人利益等违法事实的损害国家、社会和他人利益的，应当认定无效；反之，没有证据证明的，应当认定有效。以本案为例，判决书反映，没有证据证明本案存在合同法第五十二条第（一）项至第（四）项规定的情形，应当认定有效。

（摘自《以上市为条件的“对赌”协议效力评估》，作者：余秋伟、夏青，《人民法院报》2015年3月25日）

2、适用《公司法》相关规定评估“对赌协议”的效力

从目前此类纠纷审判或仲裁的实践来看，为了否定股权价格调整条款的效力，被投资企业往往援引合同法第五十二条的规定，以“违反法律、行政法规的强制性规定”为由进行抗辩。规定”。强制性规定一般是指《公司法》第二十条。 《公司法》第36条、第201条规定股东不得抽逃出资，《公司法》第143条、第1条、第167条、第187条规定了股东取得公司资产等的合法途径。因此，必须明确是否适用《公司法》的有关规定。

首先，“对赌协议”发生在投资者与被投资企业之间的法律关系中。当投资协议达成时，投资者在交易中的主要身份不是股东。成为股东是协议履行的结果。因此，在判断一笔交易的合法性时，应根据合同的法律规范来判断。投资者因投资行为而取得的后续股东身份不应作为判断合同有效性的考虑因素，即规范股东义务的条款不能作为判断合同有效性的依据。

其次，合同履行过程中的撤资、减资并不构成对公司法基本原则的动摇。由于公司的声誉源于公司的资产而不是资本，因此，在履行必要程序的情况下，法律允许减少注册资本。而且，《公司法》并没有禁止股东与公司之间的交易。股东收购公司财产并不一定损害公司和债权人的利益。法律更关心这种收购是否有法律依据以及履行必要的程序。 。

最后，因股权价格条款生效而导致的投资补偿返还，是合同法律关系的必然结果，也是所有市场交易主体必须遵循的准则。在合同法律关系的世界里，公司与其他市场主体一样，不能以交易对象是股东、公司产权受到侵犯为由，否认交易的有效性。正如成为股东是有效合同的法律后果之一一样，支付赔偿也是有效合同的法律后果。

（摘自季晶《“赌博协议”的误区纠错及法律适用》，发表于《人民司法（案例）》2014年第10期）

三、认定“赌博协议”效力的法律原则的适用

根据“对赌协议”中提供赔偿义务人的不同，我们可以将“对赌协议”分为三种类型：与目标公司对赌、股东之间对赌、与目标公司及其股东同时对赌。实践中，目标公司作为义务人进行估值调整的主要方式包括：向投资者无偿发行新股、赎回投资者股份、直接以现金补偿投资者等。作为义务人的股东进行估值调整的主要方式是通过股权转让或现金补偿。在确定相关规定的有效性时，需要考虑以下原则：

1.鼓励交易和当事人意思自治原则。一方面，由于“对赌协议”有利于加速投资者和融资方在商业活动中的合作，提高交易效率，因此我们不应盲目否认其有效性并阻碍交易。另一方面，在民事行为，特别是合同行为中，“个人在法律上和事实上的可能性上应当享有为所欲为的最高程度的自由”，这是《民法通则》第四条规定的。我国民法。当事人意思自治原则。

在这种情况下，就是股东自治和公司自治。从本案当事人签署的增资协议、补充协议、股权转让协议来看，不存在合同法第五十二条规定的欺诈、胁迫、恶意串通等情形。都是当事人真实意思表示。在商业活动中应尊重当事人自身的商业判断。

2.保护公共利益。自由只能建立在限制的基础上。意思自治原则的适用也受到维护公共利益原则的制约。 “对赌协议”中的公共利益，从主体来看，包括公司其他股东、公司债权人以及金融活动中不特定的多数群体。因此，“对赌协议”若涉及公司公积金转增股本、公司定向减资、债转股等，应受公司法、合同法等法律规制。和法规，以确保维护公司的法定资本和股东的固有权利。保护权益，维护正常金融秩序。

（摘自黄占山、杨莉《股东对回购协议附加“对赌协议”时的承诺的效力》，发表于《人民司法（案例）》2014年第10期）

PE有限合伙模式下的“合伙人”

2013年，电影《中国合伙人》让“合伙人”一词火了起来。影片讲述了“乌龟”程冬青、“乌龟”孟晓军和“愤怒的年轻人”汪洋三位搭档从20世纪80年代到21世纪的故事。伟大时代，三个年轻人从学生时代相识相识，共同创办英语培训学校，最终实现“中国梦”的故事。

目前，互联网、房地产、金融投资、金融法律等行业均采用了“合伙人”制度。万科的商业伙伴、阿里巴巴的湖畔伙伴、绿地的员工持股会悄然转型为合伙人，爱尔眼科、天士力等多家A股上市公司不断推出行业版合伙人计划。各种合作伙伴策划也风靡一时。随着私募股权投资热潮、创业环境的成熟和创业激情的迸发，合伙企业数量出现爆发式增长。

合伙人中的GP和LP

目前，合伙企业有两种典型的分类：“普通合伙企业”和“有限合伙企业”。前者“由普通合伙人组成，合伙人对合伙企业的债务承担无限连带责任”；后者“由普通合伙人（至少一人）和有限合伙人组成，普通合伙人履行合伙事务，对合伙企业的债务承担无限连带责任。无限连带责任，有限合伙人对合伙企业的债务承担无限连带责任”。合伙企业的债务以其认缴的出资额为限。”

LP和GP是私募股权基金组织形式中有限合伙企业的两种参与形式。发起人担任普通合伙人（GP），投资人担任有限合伙人（LP）。

普通合伙人（GP）：VC/PE的管理人；主要负责： （1）占总投资的1-2% （2）完成全部投资和管理决策 （3）获取固定的管理费和收入佣金。

有限合伙人（LP）：VC/PE的投资人。主要负责：（1）剩余资本的出资（2）不承担管理责任（3）PE合伙企业的债务责任，以出资额为限承担有限责任。

一般来说，在私募基金中，GP的价值在于寻找和锁定投资机会、管理和服务被投企业、设计和实施退出方案，而LP的价值在于出资。这就是PE投资界俗称的“富人出钱，权势出钱”，资本与智慧相结合，互助互利，最终共同创造财富。

LP的主要来源

机制

社保基金、保险、银行和企业基金都可能成为未来重要的LP集群。这些机构的资金质量非常高，但需要稳定、优秀的业绩才能获得机构投资。

政府引导基金

与民间资产相比，政府作为国有资产的代言人，自然不能缺席。尤其是各地方政府，本着招商引资、发展地方产业的初衷，积极参与各类政府地方引导资金。

第三方机构

与海外不同的是，中国的PE投资者很大一部分是散户LP，他们一般通过第三方机构进行投资。随着母基金的发展，不少第三方机构也开始设立母基金。

私营企业家

此外，富裕的长三角、珠三角地区的民营企业家也将工业界积累的财富转移到了股权市场。

有限合伙有效实现利益一致

从国内外私募股权基金的组织形式来看，绝大多数基金采用有限合伙制。一方面，有限合伙形式可以有效避免双重征税。另一方面可以通过有效的激励来保护基金的所有权。在管理权分离的情况下，促进LP与GP合理分工协作，灵活配置两者之间的利益，实现双方共赢。在实际运作过程中，双方利益的一致主要体现在以下几个方面：

基金管理费

目前，降低基金管理费被越来越多的LP所采用。这样，在基金投资期结束或基金进入延期期后，基金管理费比例逐年降低，直至全部退出；同时，基金管理费的提取比例不再以LP承诺金额（或到位资金金额或项目投资金额）为依据，改为当前实际金额管理资本或尚未退出的项目的成本。降低基金管理费是大多数LP所采取的做法，因为其“按劳分配”机制相对合理。实践证明，这种做法也是促进LP和GP利益对接的有效途径。

超额收入分配

基金超额收益是指当整个基金获得收益或单个项目获得收益时进行收益分配的方式。在实际操作中，超额收益的分配比基金管理费更能有效促进GP和LP的双赢。主要分为以下两种方式：一是按照基金投资的单个项目进行分配，每个项目独立计算。也就是说，如果某个项目实现退出并获得利润，那么LP和GP之间的关系将遵循80%：20%的收益分配原则，是一种比较适合独立团队交易操作的激励方式。

第二种分配方法是从基金整体来看。当产生投资回报时，将返还LP的初始投资金额。直至LP的投资全部返还后，剩余部分将按照既定比例在LP和GP之间分配。 ，通常两者的份额比例为（80%：20%）。

无论是整体资金分配方式还是项目分配方式，很多LPA都会设定一个门槛收入，也叫优先收入，即GP在获得超额收入之前，必须先满足投资者的最低收益率（通常是设定为8%），然后跟LP按照20%:80%的收益分配原则，据了解，国内90%以上的LPA都会有这个条款设计。与此相当，LP设定门槛收益后，GP也会获得相应的20%的业绩激励，以保证投资人投资的资金得到回报。整个资金增值，所以这也是对投资者权益的更有效的保护。

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